Par Vincent Colot (chroniqueur exclusif) – Analyste financier
Un récent article du Professeur Aswath Damodaran (1), publié le mois dernier, a retenu mon attention. Il est intitulé : « Value Investing: Investing for Grown Ups ? » (Investir dans la valeur : l’investissement adulte ?). Après avoir dressé une typologie des approches « value » (screening quantitatif, approche contrarienne et approche activiste) et de leurs limitations et après avoir rappelé que, globalement, la gestion value surperforme la Bourse, l’auteur établit un constat troublant : la gestion active des fonds adoptant une philosophie « value » aboutit à une destruction de valeur par rapport à l’indice, toujours « value », de référence. En d’autres termes, une fois que l’humain s’en mêle, ça dérape.
Pourquoi ?
Deux causes principales se dégagent.
Primo, le laxisme méthodologique. L’approche « value », rappelons-le, a pour ambition de dénicher des actions « bon marché », c-à-d dont le cours sous-estime le potentiel bénéficiaire de l’entreprise. Ce sont le plus souvent des actions à la faible visibilité/notoriété (à tout le moins, elles ne font pas l’objet de gros titres enthousiastes dans la presse financière) et des actions d’entreprises qui présentent certains problèmes (management paresseux ou déficient, pertes de parts de marché, difficultés financières, etc.). Humainement parlant, même lorsqu’il désire appliquer les critères « value » d’une sélection d’actions, le gestionnaire doit travailler sur la base d’une liste de noms peu excitants, voire rebutants. C’est là qu’il peut être tenté de délaisser l’objectivité statistique de sa méthodologie pour faire intervenir, plus ou moins consciemment, son opinion dans toute sa subjectivité. Avec, le plus souvent, un effet négatif sur sa performance. D’ailleurs, le fait que ce sont les fonds « value » de grosses capitalisations (les multinationales, pour faire court) qui sont les plus pénalisés en gestion active est significatif : en pareil cas, le gestionnaire peut plus facilement se laisser influencer par la connaissance qu’il a – qu’il croit avoir – des produits ou de la réputation des entreprises concernées.
Deuzio, l’impatience. L’approche « value » ne fournit généralement pas de bons résultats tout de suite. C’est d’ailleurs pour cela que « l’anomalie » que constitue la sur-performance à terme de la gestion « value » persiste : si les résultats étaient immédiats, tous les investisseurs se tourneraient vers ce style de gestion, ce qui annihilerait automatiquement son avantage. Une entreprise qui a des difficultés peut voir le cours de son action s’affaiblir durant de longs mois avant de rebondir tandis que, symétriquement, une action d’entreprise qui a le vent en poupe peut continuer à grimper avant l’inévitable correction. Or, les gestionnaires de fonds ne sont pas connus pour leur extrême patience. Il y a à cela une raison simple : ils sont jugés, souvent sur une base trimestrielle ou semestrielle, par rapport à leurs collègues. Si leur performance est décevante, ils risquent tout simplement … leur place. Et donc, ils peuvent être tentés d’abandonner des actions au cours faiblissant depuis un certain temps juste au mauvais moment, à savoir juste avant la remontée. L’investisseur individuel, lui, n’est pas tenu par une telle contrainte et donc peut se faire une place au soleil. Surtout, selon moi, s’il parvient à établir un bon diagnostic quant au profil de risque de ses actions (moins risquées elles sont et mieux c’est).
Donc …
Oui, l’approche « value » reste la meilleure. Mais, contre-intuitive, elle exige une grande force de caractère. Si vous optez pour un choix de fonds de placement de type « value », vérifiez que le gestionnaire se limite à suivre un indice purement quantitatif. Si vous vous lancez vous-même dans l’aventure, gardez le cap de l’objectivité de votre méthodologie et, surtout, soyez patient.
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(1) Aswath Damodaran enseigne la finance à la Stern School of Business de l’Université de New York. Si vous vous intéressez à l’investissement boursier, et plus spécifiquement à l’évaluation des actions, c’est un personnage à suivre et à lire impérativement. Moins pour ses recherches fondamentales que pour ses exceptionnelles capacités pédagogiques sur le sujet. Faire un bout de chemin en sa compagnie vous permettra d’acquérir de la densité intellectuelle en terme de raisonnements boursiers.
Il a un blog ici : http://aswathdamodaran.blogspot.co.uk/ (Vous y trouverez notamment une analyse concernant l’introduction en Bourse de Facebook dont il est beaucoup question ces jours-ci ; je vous laisse découvrir sa conclusion).
Mais sa véritable caverne d’Ali Baba se trouve ici : http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/. Il y consigne ses articles (dont celui dont il est question ici), ses bases de données et ses logiciels d’évaluation (dont une récente application gratuite pour iPad). Prenez le temps de fouiller dans ses « spreadsheets » : il y en a pour tous les goûts et pour tous les types d’entreprises à évaluer. Les plus pointus d’entre vous découvriront également avec ravissement des données aussi diverses que coefficients bêta, taux de croissance sectoriels ou encore multiples boursiers par secteurs et pays, régulièrement mis à jour.
